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年富十年磨一剑初试霜刃

拥抱制造业与供应链管理服务业双主业。宁波东力以发行股份及支付现金方式收购年富供应链100%股权,后者成为上市公司全资子公司。由此,宁波东力实现从单一通用设备制造商转变为制造业与供应链管理服务业双主业并行,而年富供应链借本次收购进入资本市场。根据业绩承诺,年富供应链在2017-2019年度实现的扣非净利润数分别不低于2.2亿、3.2亿和4.0亿元,补偿责任人承担相关利润补偿责任。

    彼之砒霜吾之蜜糖,化繁为简降本增效。在国际分工日益向精细化、专业化、规模化发展的趋势下,大型企业往往选择聚焦研发设计等核心环节,而将供应链管理环节部分或全部外包,专业供应链管理服务行业由此得以迅速发展,并逐步成为与客户企业同步成长的高端服务行业。境外有供应链管理巨头英迈国际、香港利丰,境内有早期行业开拓者怡亚通、普路通等。近年来,我国国内工业生产总值稳步增长,企业经营理念转变,外包比例不断提升,供应链管理服务行业的前景愈发广阔。

    深耕电子信息市场,力拓医疗器械疆域。年富供应链深耕供应链管理行业近十年,采用“1+N”营销模式,聚焦电子信息和医疗器械领域,积累了大量优质客户资源,发展势头良好。电子信息方面,公司积累了智能终端上从核心元器件-模组-ODM/OEM制造商-品牌商的整条产业链客户,形成了具有行业竞争力的供应链生态链。医疗器械领域,公司积累了西门子医疗系统有限公司、东芝医疗系统有限公司等知名上游供应商并积累了协和医院、武警总医院等近30家知名客户。2014-2016年,年富供应链总体经手货值分别为133.97亿元、192.99亿元和261.59亿元,复合增长率达到39.7%。

    并购重组提振盈利能力,估值重构揭示向上空间。重组方案推进过程中,年富供应链向客户发送了预计业务量确认函,从回函情况看,2017年公司电子信息业务收入增速将超过30%,医疗器械类业务收入增速有望达到300%。考虑公司在手订单规模,预计超额兑现业绩承诺的概率较大。本次交易完成后,上市公司的总资产、营业收入、归属于母公司所有者的净利润均有较大幅度增加。本次交易将为上市公司提供新的利润增长点,有利于增强上市公司的持续盈利能力,符合全体股东的利益。

    投资建议:我们预计年富供应链2017年度-2019年度营业收入分别为276亿、334亿和391亿,净利润分别为2.4亿、3.4亿和4.2亿,按可比供应链管理服务公司2017年平均动态PE26.1x估值,合理市值测算为62.9亿元;对于原有通用设备制造业务,选取历史PB中位数2.0x估值,合理市值测算为22.1亿元;两者合计85.0亿元。截至目前,宁波东力已完成标的资产年富供应链100%股权过户手续及相关工商登记,按当前股价增发后市值为68.0亿元,相比分部估值法所得市值具有一定安全边际。首次覆盖,给予“买入-A”投资评级,6个月目标价12.15元。

    风险提示:传统业务增速下滑,新业务拓展不及预期,重大资产重组受阻等。

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